QNB Invest Odak

Avrupa Merkez Bankası (ECB) bugün saat 14:45’te faiz kararını açıklayacak. ECB’nin politika faiz oranında bir değişikliğe gitmesi beklenmiyor. Ancak -%0,5 olan mevcut faiz oranında indirime gideceğine yönelik beklentiler mevcut. Toplantının ana gündemi “Pandemi Acil Varlık Alım Programı” olacak. Mevcut durumda 750 milyar euro olan bu programın bugünkü toplantıda 250-500 milyar euro civarında artırılması bekleniyor. Diğer yandan Başkan Lagarde’ın bölge ekonomisine ve para politikasının devamına yönelik yapacağı açıklamaları (15:30) takip edilecek.

Salgın öncesinde Avrupa’da yapısal sorunlar mevcut iken, ilave olarak salgının ekonomik aktivite üzerindeki etkisi de eklendiğinde bölge ekonomisinin bu yıl %8 ila %12 arasında daralması bekleniyor. Enflasyonun seyrine baktığımızda ise Mayıs’ta yıllık bazda %0,3’ten %0,1’e gerilemiş durumda. ECB kriz kaynaklı olmak üzere dezenflasyonist baskıların güçlü ve uzun süreli olabileceğini tahmin ediyor.

Sonuç olarak;  ECB’nin varlık alım programının artırılması beklenirken, bugünkü toplantıda ekonomiyi desteklemek için ne gerekirse yapacaklarına yönelik mesaj vereceklerini düşünüyoruz. Diğer yandan ECB  para politikasının mevcut sorunları çözmek için yeterli olmadığını, bunun için maliye politikasının da temel rol oynaması gerektiği yönündeki görüşünü tekrarlayabilir. ECB’nin varlık alımlarını artırması beklentiler dâhilinde iken, bu yöndeki bir karar Avrupa borsalarına sınırlı da olsa kar satışlarını getirebilir.

TL’nin toparlanma eğiliminde olduğu yaklaşık üç haftalık süreçte BIST 100 Endeksi gelişmiş ve gelişmekte olan ülke borsalarının üzerinde hareket ediyor.. Hatırlanacağı üzere, Mayıs ayının ilk haftasında TL dolar karşısında ani ve sert bir şekilde değer kaybına uğramış ve  tarihi düşük seviyelerini test etmişti. Ancak BDDK’nın döviz ile ilgili almış olduğu bazı kararlar, Katar ile swap hattı anlaşma miktarının artırılması ve diğer önemli merkez bankaları ile anlaşmaya yönelik beklentiler TL’nin toparlanma süreci içerisine girmesini sağlamıştı. Bu durum da endeksin yukarı yönlü hareketinde etkili oldu.

MSCI GOÜ bazında BIST 100 ($)

Aşağıdaki grafiklerde görüleceği üzere, 8 Mayıs’tan bu yana dolar bazında BIST 100 Endeksi; MSCI gelişmekte olan ülkeler endeksinin ($) yaklaşık olarak %11 oranında, MSCI dünya endeksinin ($) ise %8,5 civarında olumlu seyirdedir. Yerel para birimleri cinsinden bakıldığında ise, endeks %9 civarında yükseliş ile Brezilya borsasının ardından yine diğer gelişmekte olan ülke borsaları arasında ilk sıralarda yer almaktadır.

Önümüzdeki dönemde;  iç dinamiklere göre temel olarak TL’nin seyri, salgının olumsuz ekonomik etkilerinde yaşanan iyileşmenin gidişatı, ülke  risk primi gibi faktörler BIST 100 Endeksi’nin nominal ve göreceli performansı üzerinde belirleyici olacaktır. Teknik açıdan bakacak olursak, oluşturduğu sıkışmayı yukarı tamamlayan endeksin 103.500 destek seviyesinin üzerinde kalması kısa vadeli olumlu görünümünü koruması açısından önemli. Bu seviyenin üzerinde kısa vadeli yön yukarı gözüküyor. 106.000’ün üzeri 106.600 ve 107.500 direnç seviyelerine  yönelim açısından takip edilebilir.

İki hafta önce sert değer kaybı ile gelişmekte olan ülke para birimlerine görece olumsuz performans gösteren TL, son döneme bakıldığında toparlanma eğilimi gösteriyor. Hatırlanacağı üzere doların gelişmiş ve gelişmekte olan ülke para birimlerine karşı benzer bir hareketi yaşanmamasına rağmen, TL ani ve sert bir şekilde değer kaybına uğramıştı. Aşağıdaki grafikte dünyada en yüksek işlem hacmine sahip altı para birimi karşısındaki değerini gösteren dolar endeksinin aynı dönemde daha sakin bir seyir izlediği, TL’deki hareketin ise küresel piyasa hareketlerinden bağımsız gerçekleştiği görülüyor. TL’nin dolar karşısında sert değer kaybına uğraması ile USD/TL kuru Ağustos 2018’de test ettiği 7,21 olan önceki tarihi zirve seviyesini aşmış, 7,27’ye yönelerek rekor tazelemişti.

BDDK’nın döviz ile ilgili almış olduğu bazı kararlar ve swap hattı anlaşmasına yönelik beklentiler, USD/TL’nin tarihi zirve seviyesinden geri çekilip, psikolojik seviye olan 7,00’nin altına gerilemesine neden olan faktörler olarak öne çıkıyor. G20 ülkeleri başta olmak üzere yüksek dış ticaret açığı verdiğimiz ülkelerle görüşmeler devam ederken, Katar ile swap anlaşmasının 5 milyar dolardan 15 milyar dolara yükseltilmesi bu adımlar kapsamında olumlu olarak değerlendirilebilir. Finansal istikrara destek sağlamak amacıyla diğer önemli merkez bankaları ile de swap anlaşmalarının yapılacağına yönelik beklentiler TL’ye destek sağlamaya devam ediyor. USD/TL yeni zirve test etmesinin ardından kısa vadeli alçalan trendde hareket ediyor. Buna göre aşağıdaki grafikte görüleceği üzere, TL iki haftalık süreçte swap anlaşmasına yönelik beklentilerin de desteği ile diğer benzer gelişmekte olan ülke para birimlerinin dolar karşısındaki hareketinden %4 oranında daha iyi performans göstermiştir. Öte yandan  Avrupa, Japonya, İngiltere, Çin gibi diğer önemli merkez bankaları ile swap anlaşmalarının yapılması TL’deki değer kazanma sürecinin devamı ve diğer TL varlıkların destek bulması adına önemli katkı sağlayacaktır.

Hazır ABD ile ilişkiler fena gitmiyor, Suriye’de asayiş berkemal, enflasyon düşüyor, ABD ile Çin ticaret savaşlarında birbirlerine “göz kırpıyorlar” ve Donald Trump twitlerini azaltmış iken, kısa bir “yaza veda” tatiline çıktım. İyi ki çıktım, zira Türkiye’de turizmin gerçekten de patladığını gözlerimle görmüş oldum.

Merkez Bankası’nın yayımladığı verilere göre bu yılın Ocak-Ağustos döneminde, Türkiye’yi ziyaret eden yabancı turist sayısı 2018 yılının aynı dönemine göre tam %16 artmış! Avrupa’dan gelenler – sıkı durun - %21 artarken, Rus turistlerin sayısındaki artış oranı %16. Turist sayısındaki bu denli yüksek artış, jeopolitik risklerin ve Avrupa ile yaşanan siyasi sorunların geçmiş yıllara kıyasla azalmış olması ile açıklanabilir mi?

Bir bölümü açıklanabilir. Ancak, ben, önemli bir diğer unsurun da TL’de 2018 yılındaki değer kaybının Türkiye’ye kazandırdığı rekabet avantajı olduğunu düşünüyorum. Nitekim, turist sayısında en büyük oransal artışların yaşandığı ülkeler genelde nispeten daha düşük kişi başı gelire sahip ülkeler. Örnek olarak, Avrupalı turistlerde artış oranı %21 iken, bu oran İspanyol turistler için %59, İtalyanlar için %37, Yunanlar için ise %45. Bu ülkeleri ise Polonya, Macaristan gibi daha düşük gelire sahip Avrupa ülkeleri takip ediyor. Benzer biçimde, Afrika’dan gelen turist sayısı %30 artmış.

Diğer taraftan, turizm gelirimizin seyri, benim yukarıdaki tezim üzerinde soru işaretleri oluşturacak nitelikte. Zira yılın ilk sekiz ayında, ABD doları cinsi seyahat gelirlerindeki artış oranı da %16 olarak gerçekleşmiş, yani turist sayısındaki artış oranı ile aynı seviyede. Yani yabancı turistlerin Türkiye’de yaptıkları kişi başı harcamalarda bir düşüş görünmüyor. Diğer taraftan, harcama miktarı aynı olsa da, harcanan miktar karşılığı alınan hizmet miktarının ve hizmet kalitesinin yükselmesi (fiyatlar düştüğü için daha fazla ve daha kalitelisini tüketmek) de bir rekabet avantajı getirir.

Bu noktada, turizmin uzun dönemli seyri bakımından çok önemli bir hususa değinmek elzem: Her ne kadar son dönemde turist başı harcamada bir düşüş gözlenmese de, son yıllarda Türkiye’nin turistler için çok daha ucuz bir ülke haline geldiği aşikar. Nitekim, 2014 yılında Türkiye’ye gelen yabancı ülke vatandaşları kişi başı ortalama 680 ABD doları harcarken, bu miktar 2018 yılında 542 ABD dolarına düşmüş. Bunun sonucu olarak da, turist sayısındaki ciddi artışa karşın, 12 aylık toplam turizm gelirimiz hala 2014 yılı zirvesine ulaşabilmiş değil. Türkiye’nin son yıllarda fiyat olarak daha cazip hale gelmesinin gecikmeli etkilerinin 2019 yılındaki artışta etkili olduğunu düşünmekteyim.

Özetle, gittim, gördüm, yazdım: Turizm sektörü, ülkede belki de işlerin en yolunda gittiği sektör. Türkiye’nin dış finansman ihtiyacını göz önünde bulundurduğumuzda bu çok sevindirici bir gelişme. Ancak, daha yüksek gelir üreten bir turizm modeline geçebilmek için atılması gereken çok adım olduğu da aşikar. Bir not olarak, 2020 yılında, dünya ekonomisindeki yavaşlamayı göz önünde bulundurduğumuzda, turist sayısında ciddi bir artış kaydedilememe ihtimalinin yüksek olduğunu düşünüyorum.

Son birkaç yıldır Türkiye üzerine yazdığım yazılarda ya da yaptığım yorumlarda “daha önce pek karşılaşmadığımız türden bir durum bu” ifadesini o kadar çok kullanmak durumunda kaldım ki… Ve üzgünüm, yine aynı ifadeyi kullanacağım, bu sefer son dönem cari denge gelişmelerinden bahsederken. Geleneksel bir cari açık (ve hatta yüksek cari açık) ülkesi olan Türkiye’de, cari işlemler dengesi yılı artıda kapatacak. Daha önce pek karşılaşmadığımız türden bir durum bu; zira böyle bir durum en son, büyük bir ekonomik kriz yaşadığımız 2001 yılında gerçekleşmiş! Yani, gerçekten alışmadığımız bir görüntü ile karşı karşıyayız.

Ekonomiyi biraz takip edenler, “ tabi ki cari fazla veririz, iç talep yerlerde sürünüyor” diyeceklerdir hemen ve aslında cevabı da büyük oranda vermiş olacaklardır. Ancak, tam cevap için, en son açıklanan Ağustos ayı 12 aylık cari denge verisi ile bir önceki yılın Ağustos ayı verisini karşılaştıralım. Bu dönemde cari denge, 51,6 milyar ABD doları açıktan 5,1 milyar ABD doları fazlaya dönmüş. Aradaki 56,7 milyarlık düzelmenin 10 milyarı ihracat artışından, 6 milyarı ise turizm gelirlerindeki artışın da etkisiyle hizmetler dengesindeki iyileşmeden kaynaklanmış. Diğer taraftan, ithalatımız tam 41 milyar ABD doları düşüş kaydetmiş. Bunun 6 milyarı altın ithalatımızdaki sert düşüşten kaynaklanıyor ki altın ithalatı talep koşulları ile ilintili değildir. Kalan fark da, bunların dışında kalan alt kalemlerden kaynaklanmış.

Bu verilere göre, evet, geçen Ağustos ayına kıyasla cari dengedeki iyileşmenin yarısından bir miktar fazlası talebe duyarlı ithalattaki düşüşten kaynaklanıyor. Bu noktada, geçen yıl kurda yaşanan sert değer kaybının Türkiye’nin mal ve hizmet ihracatı rekabetçiliğini artırdığını da not etmek gerek.

Mevcut duruma bakarak, Türkiye’nin bundan sonra daha az cari açık vererek büyüyebileceği sonucunu çıkarabilir miyiz? Türkiye ekonomisinde, ekonomik büyüme ve cari denge ilişkisinde ciddi bir değişimin yaşanabilmesi için, ekonomide verimliliği ve dolayısıyla yurt içinde üretilen mal ve hizmetlerin rekabetçiliğini artıracak bazı yapısal dönüşümlerin gerçekleşmiş olması gerekir. Bu tip dönüşümler hem bir-iki yıl gibi kısa sürelerde gerçekleşmez hem de ciddi yatırımlar gerektirir. Örneğin, ister ihracat için isterse iç talep için olsun Türkiye’de üretimde kullanılan ara malların önemli bölümü ithaldir. İthal ara malların yerli ikamesi de ancak bu alanlarda verimli yatırımlar yapılırsa gerçekleşebilir. Son yıllarda Türkiye’de zayıf seyreden yatırım talebini göz önünde bulundurduğumuzda, bunun gerçekleşmiş olması pek mümkün görünmüyor.

Özet olarak, 2019 yılını cari fazla ile kapatacak olsak da, güçlenen iç taleple birlikte önümüzdeki yıllarda yine cari açığa dönmemiz kaçınılmaz görünüyor. Küresel yavaşlamayla birlikte, ihracat tarafında gözlemlenen olumlu görünümün sürdürülmesi de pek kolay değil. İşte bu noktada, uzun dönemde dış tasarrufa dayalı büyüme modelinin değişebilmesi için, piyasa oyuncularının, akademisyenlerin, uluslararası kuruluşların, hükümet yetkililerinin sıklıkla ve ısrarla bahsettikleri yapısal reformlara acilen ve kararlılıkla ihtiyacımız var.

Geçtiğimiz Pazartesi günü Yeni Ekonomi Programı açıklandı. Ekonominin geleceğine dair projeksiyonlar içeren Program, politika yapıcıların önümüzdeki döneme nasıl baktıklarını, ancak çok daha önemlisi, neyi hedeflediklerini ortaya koyar. Piyasa oyuncuları da bu hedefe bakarak, nasıl bir ekonomi politikası izleneceğine dair çıkarımlarda bulunur. Bu anlamda, Yeni Ekonomi Programı’nın açıklanması da piyasa için önemli bir gelişmeydi.

Programı değerlendirmeden önce, programda 2020 yılının nasıl resmedildiğine bir bakalım. Programa göre 2020 yılında ekonomimiz %5 büyüyecek, işsizlik oranı %12,9’dan %11,8’e düşecek. Bütçe açığı da GSYİH’nın %2,9’u kadar, yani 2019 yılındaki seviyesinde olacak. Ekonomide güçlü bir toparlanma yaşanırken, enflasyon %12’den yüzde %8,5’e düşecek ve cari açığımız da GSYİH’nın %1,2’sinde kalacak.

Bu resim Türkiye ekonomisi için ideale çok yakın bir görünümü işaret ediyor. Ancak diğer taraftan, Türkiye ekonomisinin yapısını ve geçmiş tecrübeleri göz önünde bulundurduğumuzda, tahminlerin gerçekleşmesinin önünde bir takım zorluklar olduğu söylenebilir. Geçmiş 20 yılda istisnasız biçimde gördük ki Türkiye ekonomisi büyümeye başladığında cari açığı da artar; zira ister ihracat için isterse iç talep için olsun üretimde kullanılan ara malların önemli bölümü ithaldir. Hele ki büyümenin Program’daki %5 seviyesine çıktığı bir durumda, ertelenmiş ithalat talebi ve azalan ara malı stoklarının da etkisiyle, ithalat hızlı biçimde artabilir. Ciddi bir küresel yavaşlamanın kapımızı çaldığını ve hatta kapıyı kırıp içeri girdiğini, bunun ihracatımızı olumsuz etkileyebileceğini de göz önünde bulundurduğumuzda, cari açığımızın Programda belirtilenden daha yüksek seviyede gerçekleşmesi olası. Enflasyon için de benzer şeyleri söyleyebiliriz. Son 10 yılda ortalama enflasyonun %10 civarında olduğunu göz önüne aldığımızda, güçlenen talep ile beraber, enflasyonun %8,5’e inebilmesi için de ekonomide yapısal bir dönüşümün gerçekleşmiş olması gerekiyor.

Şimdi programa bir diğer açıdan bakalım. 2020 yılı büyüme projeksiyonlarının aynı zamanda ekonomi yönetimi için hedef olduğunu söyleyebiliriz. Bu çerçevede, büyüme hedefinin %5 olarak belirlenmiş olması, büyümeyi destekleyici uygulamaların önümüzdeki dönemde de devam edeceğinin sinyalini veriyor. Bu anlamda, kamunun büyümeye katkısı devam edecektir, nitekim güçlü büyümeye karşın bütçe açığının GSYİH’ya oranı hedefinin %2,9 olarak belirlenmesi bunun bir göstergesi. Diğer taraftan, Bakan Berat Albayrak’ın son derece açık ve net bir biçimde ifade ettiği gibi, ekonomi yönetimi özel bankalardan da, son bir yılda kamu bankalarının sağladığına benzer bir katkı vermesini bekliyor. Bu çerçevede, önümüzdeki dönemde kredi veren bankaları diğerlerine kıyasla mükâfatlandıran önlemlerin gelmesi olası. Son olarak da, 2019 yılı sonu enflasyon tahmininin %12 olarak belirlenmesi, önümüzdeki dönemde, düşen enflasyonla Merkez Bankası’nın faiz indirimlerine devam edeceğinin sinyalini içeriyor. Merkez Bankası’nın politika faizini yılsonunda %14’e çekmeyi hedefleyeceğini düşünmekteyiz.