TCMB 2021 Yılında Para ve Kur Politikası belgesi sunumu
TCMB Hükûmetle birlikte belirlenen orta vadeli yüzde 5 enflasyon hedefini korudu. TCMB bu hedefe varmada üzerine düşen sorumluluğun bilincinde olarak, hedef ufku içerisinde kararlı ve azimli bir tutum göstereceğini vurguladı. Bu noktada “azimli” vurgusunun ilk defa TCMB resmi metinlerinde yer aldığını gözlemliyoruz.
Sayın Naci Ağbal’ın sunumunda en çok dikkat çeken konu TCMB’nin 2021 sonu enflasyon projeksiyonu olan %9.4’ü yakalamayı ciddi ve kararlı bir “ara hedef” olarak göstermesi oldu. Bizim beklentimize göre (TL’nin 2021’i 8.40 ile kapatması varsayımı ile) enflasyonu 2021’i %11 civarında kapatabilir. Ancak, küresel enerji & gıda & emtia fiyatlarındaki güçlü artış trendi, COVİD-19 sonrası yeni normalin tedarik zincirleri üzerindeki kalıcı etkileri ve hizmet fiyatları üzerindeki yukarı yönlü riskler (örneğin asgari ücret zammının %15 civarında gerçekleşmesi) enflasyon görünümü üzerinde yukarı yönlü risk yaratıyor. Bu kadar yukarı yönlü risklere rağmen TCMB’nin güçlü “ara-hedefe” ulaşma vurgusu bize göre Merkez Bankası’nın görece güçlü TL beklentisine dayanıyor.
Bu beklentinin temel olarak gerçekçi ve kendi içinde tutarlı gerekçelerle desteklenebildiğini değerlendiriyoruz. Halihazırda yabancı yatırımcılar için carry getirisi görece çok cazip seviyelerde ve GOÜ’lere çok güçlü portföy yatırımı akımları gerçekleştiğini gözlemliyoruz. Yerleşikler açısından ise mevduat faizlerinin %17-18’lere doğru yükseldiğini ve geçici olarak vergilendirmenin cazip olduğunu göz önüne almak gerekiyor. Ayrıca, USD’nin diğer para birimleri karşısında döngüsel olarak ciddi bir zayıflama trendin içine girdiği çok net olarak gözlemlenebiliyor.
Hatta, Sayın Ağbal dün çok net bir şekilde 2021’in ilk yarısında enflasyon görünümüne dair artan riskler yüzünden ek sıkılaştırma yapacağının net bir şekilde sinyalini verdi. Biz de kurum olarak 24 Aralık’ta gerçekleşecek PPK toplantısında ilk aşamada 100 baz puan faiz artışı bekliyoruz. Piyasa beklentisinin ise şimdiden 150 baz puana yükseldiğini gözlemliyoruz. TCMB’nin “gerekirse ek sıkılaştırma gündemde olabilir” ifadesini de karar metnine yerleştirmesini bekleriz. Belki de daha önemlisi bugün Sayın Ağbal yılın ikinci yarısında enflasyon düşmeye başlayınca faiz indirimleri konusunda aceleci olmayacakları sinyalini de verdiğini değerlendiriyoruz. Bu sinyal belki de faizlerin çıkacağı en yüksek seviyenin nerede olacağından dahi daha önemli bir unsur.
Sunumda dikkat çeken diğer unsur ise “şeffaflık” konusuna yapılan vurgu idi. “Şeffaflık” özellikle döviz ve kur politikası ve rezerv yönetimi kapsamında vurgulandı. Ayrıca, TCMB’nin uygun fırsatların oluşması durumunda “şeffaf” olarak döviz alımı niyetini açık bir şekilde gözlemledik. Buradaki uygun şartların oluşması için büyük ihtimalle dolarizasyon trendinin güçlü ve kalıç bir şekilde tersine dönmesi gerekecektir.
Main Takeaways from CBRT Governor’s Delivery on “Monetary and Exchange Rate Policy for 2021”
CBRT maintained its 5% inflation target and in the presentation Governor Naci Agbal emphasized price stability as the absolute central pillar of the CBRT’s monetary policy. The second key element the Governor underlined many times was the transparency at which the Bank would conduct monetary policy, especially pertaining to reserve management and its involvement in the fx market and how it conducts TRY liquidity management.
Our highlight of the CBRT Governor’s presentation was that it appears the Bank would strive to keep inflation on a downwards path which would help keep 2021-end inflation at 9.4% - its projection revealed at the end of October (quite an ambitious “interim goal”). In addition, the Governor clearly signaled that they would consider additional monetary tightening even after having raised the policy rate by 500bps at the last MPC meeting.
According to our expectation, inflation would fluctuate at 15-16% in the first half 2021, before gradually decelerating towards 11.0% by the end of 2021. In our view, for inflation to fall below 10% by the end of 2021, we must see a noticeably resilient TL, which would translate into a material real effective exchange rate appreciation (5-10%). Such a resilient TRY expectation is certainly possible and in fact quite probable given that weak USD outlook and renewed spike in inflows into EM asset classes. In addition, carry returns of TRY looks very attractive vis-à-vis the EMFX complex and that foreign investors remain significantly underweight.
It also appears that CBRT bets on a significant reversal in the dollarization of local deposit accounts which have come near historical highs. A reversal in dollarization of local accounts and a reversal in foreign portfolio investments are seen as solid drivers of resilient TRY.
CBRT’s reasoning looks quite solid and that marginal TRY deposits rates have already reached 18% giving a lot of reason to switch USD deposits to local currency holdings. In addition, at the next MPC meeting to be held on December 24th, we expect CBRT to raise its policy rate by 100bps to 16% (market consensus appears to have reached 150bps rate hike). In addition, the Governor signaled that they would not ease monetary policy prematurely in the second half of year. The commitment could certainly be the key parameter of the TRY resiliency.
